11月份以來，中國股市（含A股、H股和美國中概股）出現(xiàn)了一波幅度驚人的上漲，其中恒生科技漲幅達(dá)到70%。

之前的文章中，我們判斷：

【資料圖】

1）各種風(fēng)險因子均出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，近期上漲肯定不是“技術(shù)性反彈”，會有一波中級別反 彈。之后走勢需要看到更多政策轉(zhuǎn)向，中央經(jīng)濟工作會議是一個觀察窗口。

2）對A股而言，大概率會有一個困境反轉(zhuǎn)復(fù)蘇，2023年“該吃頓餃子了“。

往前看，我們判斷，近期的這波上漲是一次“困境反轉(zhuǎn)”驅(qū)動的上漲，肯定比歷年的“春季行情”具有可持續(xù)性，或會持續(xù)至一季度末，甚至上半年。但目前仍對“牛市起點“判斷持謹(jǐn)慎態(tài)度。這波行情的持續(xù)力度和高度，取決于經(jīng)濟報復(fù)性反彈之后的表現(xiàn)，以及穩(wěn)增長政策后期落地的力度。

近數(shù)年來，每年的年底/年初都會有一波春季行情。其邏輯就是每年開年，會有一些政策刺激出來，使相關(guān)行業(yè)和板塊受益。由于過去數(shù)年存在不搞“大水漫灌”的高壓線，所以刺激政策整體克制，決定了春季行情大多不具有持續(xù)性，一般持續(xù)到3月份兩會前后。

與一般性政策刺激預(yù)期下的春季行情相比，本輪行情屬于“困境反轉(zhuǎn)”，是過去數(shù)年壓制風(fēng)險情緒和信心的諸多風(fēng)險因子出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，引起的估值修復(fù)行情。因此反彈的高度和持續(xù)性，均顯著強于“春季行情”：

1）疫情政策調(diào)整和經(jīng)濟正?；＿^去3年，防疫政策是影響經(jīng)濟和市場走勢的第一性因素。12月7日的“新十條”意味著防疫政策的徹底掉頭，經(jīng)濟正?；瘜崿F(xiàn)的困境反轉(zhuǎn)，相當(dāng)于幾個“春季行情”的當(dāng)量；

2）地產(chǎn)政策反轉(zhuǎn)。從人人喊打的“寄生行業(yè)”和“虛擬經(jīng)濟”，到“國民經(jīng)濟支柱”，轉(zhuǎn)變力度是驚人的。房地產(chǎn)政策反轉(zhuǎn)，將帶動上下游產(chǎn)業(yè)鏈的復(fù)蘇。

3）互聯(lián)網(wǎng)政策反轉(zhuǎn)。從無需擴張的野蠻人，到代表國際參與國際競爭的冠軍企業(yè)，互聯(lián)網(wǎng)又迎來了春天。

4)更加重視經(jīng)濟，穩(wěn)增長、穩(wěn)信心加碼?！罢l不一心一意搞活經(jīng)濟，誰下臺”，等于發(fā)出了動員令，重新拼經(jīng)濟。

5）美聯(lián)儲加息節(jié)奏放緩。國內(nèi)因素反轉(zhuǎn)之際，美聯(lián)儲也跟著出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，而這對港股等流動性改善是相當(dāng)直接的。

往前看，仍有一些利好尚未兌現(xiàn)，意味著行情仍有向上空間：

1）貨幣政策：1-2月份信貸天量信貸，LPR降息和存款準(zhǔn)備金率下調(diào)；

2）財政政策：放開赤字率和增加地方專項債，是否存在一定空間？

3）房地產(chǎn)政策：改善性住房首付和利率下調(diào)，核心城市放松限購等；

4）企業(yè)盈利修復(fù)：隨著經(jīng)濟正?；?，中下游企業(yè)盈利存在較大修復(fù)空間；

從空間上看，正常情況下，反彈高點可望達(dá)到3400-3600點，具體時點取決于政策和基本面的改善幅度。從時間上看，可望持續(xù)至二季度。

當(dāng)然，即便這樣，我們?nèi)圆荒馨哑涑蔀榕Ｊ衅瘘c。因為政策邊際改善絕非新一輪寬松的開始，基本面上經(jīng)濟距離新一輪周期仍有不確定性。不排除指數(shù)沖高之后再次進(jìn)入寬幅震蕩的可能性：

1）中央經(jīng)濟工作會議中，宏觀政策基調(diào)仍是穩(wěn)健，不會有大水漫灌，更不可能有新一輪寬松。有關(guān)部門可以視經(jīng)濟實際，有一些“自選”動作，但不能突破整體基調(diào)。

2）周期性寬松，仍不足以使房地產(chǎn)市場走向正常化。且房住不炒仍是總基調(diào)。高壓線的存在，會使地方上在刺激經(jīng)濟方面投鼠忌器，不敢徹底放飛自我。 3）報復(fù)性反彈過后，消費和需求持續(xù)性存在高度不確定性。收入和預(yù)期的改善是緩慢的，悲觀情緒不會一夜消失。特別是當(dāng)反彈力度不及預(yù)期時，行情可能隨時終止。 4）互聯(lián)網(wǎng)政策雖然改善，但整個科技周期處于下行階段的大環(huán)境不會改變。移動互聯(lián)網(wǎng)紅利已經(jīng)結(jié)束，自下而上的周期下行，將限制中概科技股估值修復(fù)的幅度。此外新能源行業(yè)2023年是全面過剩一年，也會拖累指數(shù)上行。

所以，行情來臨時，應(yīng)該積極擁抱。但也要注意拐點位置，當(dāng)指數(shù)到了關(guān)鍵位置，或者基本面政策面出現(xiàn)反轉(zhuǎn)信號時，也應(yīng)及時反應(yīng)。美酒雖好，也不宜過于貪杯。

（李宗光為華興資本首席經(jīng)濟學(xué)家、中國首席經(jīng)濟學(xué)家論壇理事）

標(biāo)簽： 不確定性 經(jīng)濟學(xué)家 房地產(chǎn)政策 報復(fù)性反彈 的高壓線