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近期商品房和土地市場(chǎng)表現(xiàn)延續(xù)弱勢(shì)，各地樓市放松和政策刺激持續(xù)出臺(tái)，“保交樓”也得到了政府的大力推進(jìn)。二者配合，或可由量變到質(zhì)變，帶來(lái)樓市需求的回暖，本輪地產(chǎn)周期有望沿著從銷售-信用-投資的路徑逐步復(fù)蘇。但是，與之前幾輪周期相比，預(yù)計(jì)這一輪銷售的復(fù)蘇可能偏弱，而且繼續(xù)向后傳導(dǎo)的速度可能較慢，復(fù)蘇周期被拉長(zhǎng)，明年的地產(chǎn)投資動(dòng)力或仍顯不足。

▍近期市場(chǎng)依舊偏弱，政策持續(xù)加碼。

市場(chǎng)：商品房和土地市場(chǎng)依舊偏弱運(yùn)行。商品房市場(chǎng)：新房銷售復(fù)蘇勢(shì)頭不穩(wěn)，9月第一周30大中城市商品房銷售面積再次回落，二手房的銷售好于新房。土地市場(chǎng)：9月以來(lái)100城成交住宅用地面積有所回落，土地溢價(jià)率依舊低位運(yùn)行，低信用資質(zhì)主體拿地能力不足，信用資質(zhì)較優(yōu)的房企并不急于拿地。

政策：需求刺激+“保交樓”雙管齊下。8月31日國(guó)常會(huì)指出，“支持剛性和改善性住房需求，地方要‘一城一策’用好政策工具箱，靈活運(yùn)用階段性信貸政策和保交樓專項(xiàng)借款”。各地需求端的政策刺激持續(xù)出臺(tái)，短期效果還未顯現(xiàn)。9月以來(lái)，地方政府加快推動(dòng)“保交樓”，河南省尤其是鄭州市成為“保交樓”的排頭兵。“保交樓”是在停貸斷供的輿情事件發(fā)生后，恢復(fù)居民購(gòu)房信心的第一步，與需求端的政策配合，可能逐漸由量變形成質(zhì)變，有望帶來(lái)樓市需求的改善。

▍如何看待未來(lái)地產(chǎn)復(fù)蘇的節(jié)奏？

銷售：限購(gòu)限貸放松、利率下行積累量變，地產(chǎn)銷售弱復(fù)蘇。歷史上看，地產(chǎn)政策放松、按揭貸款利率的下行往往可以帶來(lái)商品房銷售增速的回暖，但目前按揭貸款的下降幅度較小，尚未形成質(zhì)變。我們認(rèn)為下半年按揭貸款利率加權(quán)利率的降幅有望達(dá)到50bps，帶動(dòng)四季度商品房銷售同比增速回到0附近。然而由于今年房企普遍大幅收縮了新開工，尤其是融資困難的企業(yè)，或?qū)⒂绊懙矫髂甑目射N售資源，導(dǎo)致這一輪地產(chǎn)銷售的反彈偏弱。

信用：相對(duì)更大的地產(chǎn)信用收縮周期，修復(fù)難度更大?；仡?014-2015年的地產(chǎn)周期，地產(chǎn)企業(yè)在債券市場(chǎng)上的融資在銷售拐點(diǎn)出現(xiàn)兩個(gè)季度后大幅反彈，但時(shí)過(guò)境遷，隨著頭部民營(yíng)房企的風(fēng)險(xiǎn)暴露，地產(chǎn)債市場(chǎng)進(jìn)入了更大的信用收縮周期。因此，即便銷售能夠小幅反彈，信用修復(fù)可能偏慢。

投資：地產(chǎn)投資年底或難轉(zhuǎn)正，明年仍有下滑風(fēng)險(xiǎn)。在財(cái)務(wù)壓力偏大的背景下，房企削減拿地和開工的趨勢(shì)已成。從今年底到明年的地產(chǎn)投資會(huì)受制于兩個(gè)因素：一是部分房企較差的財(cái)務(wù)狀況和悲觀預(yù)期或使其繼續(xù)采取較為保守的拿地、開工和投資計(jì)劃；二是今年不少房企土地儲(chǔ)備不足、新開工面積大幅下降，導(dǎo)致明年的開發(fā)項(xiàng)目減少，進(jìn)而可能會(huì)影響到明年的開發(fā)投資。這些客觀因素對(duì)應(yīng)明年地產(chǎn)投資繼續(xù)下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

（明明為中信證券首席FICC分析師）

標(biāo)簽： 商品房銷售 土地市場(chǎng) 按揭貸款 債券市場(chǎng) 地方政府