直接融資拖累新增社融

2022年11月社融同比少增，低于市場預期。11月新增社會融資規(guī)模為19900億元，同比少增6083億元，略低于市場一致預期的2.17萬億，社融存量同比增速較上月下行0.3個百分點至10%。從分項數據看，新增社融的拖累因素主要是直接融資承壓、表內信貸投放不強；而表外融資繼續(xù)同比多增，對社融構成一定支撐。

一是，表內信貸投放不強，對社融構成一定拖累。其中，人民幣貸款同比少增1621億元；外幣貸款同比多減514億元，11月中國進出口增速進一步下滑，對外幣貸款形成拖累。二是，直接融資規(guī)模縮量，是社融的首要拖累所在。

【資料圖】

1）政府債券凈融資同比少增1638億元，依然受政府債發(fā)行錯位的影響。若提前下達的地方專項債額度延續(xù)2023年開始發(fā)行的傳統(tǒng)，預計12月的政府債凈融資7500億左右，較去年同期低4000億以上，對新增社融的拖累持續(xù)。

2）企業(yè)債凈融資同比少增3410億元，相比2018年-2020年同期也少增2100億元。11月中旬債券市場遭遇贖回沖擊，信用利差較快上行，信用債二級拋售壓力較大，一級發(fā)行也大面積被取消。

3）非金融企業(yè)境內股票融資同比少增506億元，但相比2018年-2020年同期仍多增290億元。三是，表外融資規(guī)模多增，對社融構成一定支撐。

1）信托貸款同比少減1825億元，相比2018年-2020年同期少減473億元。今年以來，在經濟下行壓力加大的情況下，金融監(jiān)管實施力度階段性地邊際松動。值得關注的是，央行和銀保監(jiān)會發(fā)布的《關于做好當前金融支持房地產市場平穩(wěn)健康發(fā)展工作的通知》中明確提出“信托支持房地產合理融資“。信托資金更青睞高風險高收益項目，與房地產行業(yè)部分資產的風險收益能夠較好匹配，體現了監(jiān)管態(tài)度的適度松動，對表外信托融資形成較強的利好。

2）委托貸款同比多減123億元，但相比2018年-2020年同期少減679億元。得益于7399億元的政策性開發(fā)性金融工具投放（部分以委托貸款形式發(fā)放），2022年8至10月的委托貸款貢獻較多增量。但11月以來并無新增政策性開發(fā)性金融工具額度，委托貸款也未能延續(xù)此前的強勁表現。

3）未貼現銀行承兌匯票同比多增573億元，相比2018年-2020年同期多增251億元。11月18日，人民銀行、銀保監(jiān)會公布《商業(yè)匯票承兌、貼現與再貼現管理辦法》，自2023年1月1日起實施。票據新規(guī)要求票據承兌銀行審查是否“具有真實交易關系和債權債務關系”，并將票據開立的最長期限由一年縮短為6個月。這有利于票據融資的中長期穩(wěn)健發(fā)展，但年內或會激發(fā)部分企業(yè)更多開立票據、拉長融資期限的需求。

二

企業(yè)中長貸延續(xù)強勁表現

11月新增人民幣貸款同比少增。2022年11月新增人民幣貸款為12100億元，同比少增600億元，相比2019-2021年同期均值少增1533億元；貸款存量同比增長11%，較上月降低0.1個百分點。人民幣信貸的拖累因素依然是居民中長期貸款、居民短期貸款和企業(yè)短期貸款；而企業(yè)中長期貸款的強勁表現構成一定支撐。具體地：

居民貸款繼續(xù)同比縮量。1）居民短期貸款525億元，同比少增992億元，相比2019-21年同期均值更是少增1523億元。2）居民中長期貸款新增2103億元，縮量至去年同期的36.1%（低于8月的62.4%、7月的37.4%、9月的74.1%）。

居民貸款今年以來表現持續(xù)偏弱，背后或因經濟下行、疫情封控反復下，居民對未來收入的信心不足，對房地產周期的預期生變。不過，11月以來的政策正向積極方向努力，防疫政策的優(yōu)化亦有助于減輕疫情對居民消費和信心的沖擊，逐步緩解居民的“縮表”壓力。

企業(yè)中長期貸款延續(xù)強勁表現。1）企業(yè)短期貸款同比多減651億元，相比2019-21年同期均值多減1170億元。2）企業(yè)中長期貸款同比多增3950億元，相比2019-21年同期均值多增2864億元。3）票據融資同比少增56億元，相比2019-21年同期均值多增538億元。

當前，企業(yè)中長期貸款投放的重點仍在基建、制造業(yè)及房地產領域。穩(wěn)增長政策在促進基建實物工作量形成、穩(wěn)定房地產企業(yè)融資、加快結構性再貸款工具投放方面繼續(xù)發(fā)力，以此提振企業(yè)中長期貸款表現。值得關注的是，政策性銀行是11月穩(wěn)信用的重要渠道。11月政策性銀行凈新增PSL規(guī)模達3765億元，這僅次于2014年12月3831億元的凈新增額。除保交樓專項借款外，前期政策性開發(fā)性金融工具投放后的配套融資或已同步起量。

三

M1增速下行，M2增速提升

11月M1增速下行，但M2增速提升。2022年11月M1同比增長4.6%，較上月降低1.2個百分點；M2同比增長12.4%，較上月提升0.6個百分點，相比M1和社會融資規(guī)模同比增速的差值均走廓。從存款結構來看，企業(yè)存款同比多減，居民、財政、非銀存款均同比多增。2022年11月新增人民幣存款增加2.95萬億元，同比多增1.81萬億元；人民幣存款余額同比增長11.6%，較上月提升0.8個百分點。值得關注的有兩點：

一是，企業(yè)現金流壓力加大，這是本月M2-M1增速差值走廓的原因所在。11月企業(yè)存款同比少增7475億元，相比2018-20年同期少增6887億元。背后原因有三：1）經濟基本面進一步走弱，11月出口跌幅擴大、房地產銷售依然偏弱，都對企業(yè)經營活動現金流產生負面沖擊。2）疫情多點散發(fā)下，企業(yè)運銷不暢（PMI供應商配送時間指數11月下降0.4個百分點）、庫存累積（PMI產成品庫存指數連續(xù)3個月上行），也在一定程度上擠占其短期現金流。3）財政投放力度趨弱，11月財政存款同比多增3600億元，留抵退稅、減稅降費等政策對企業(yè)現金流的支撐作用減弱。

二是，債券市場大幅調整背景下，居民存款同比增量創(chuàng)年內新高，非銀存款也同比多增。11月居民存款較去年同期高出1.5萬億，同比增量創(chuàng)年內新高；非銀存款同比多增6937億元，相比2018-20年同期也多增1601億元。債券市場短期大幅調整背景下，居民大量贖回破凈理財產品，加劇了信用債市場的踩踏式賣出，也使得居民存款同比更大幅度增加；非銀機構受益于風險蔓延下央行加大流動性投放力度，面對年末考核將至的市場調整，也希望減持資產，因而存款出現高增。

（鐘正生為平安證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事）

標簽： 個百分點 短期貸款 委托貸款 同比增長