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核心結論

美國可轉債市場歷史悠久。

可轉換債券是一種兼?zhèn)鋫鶛嗪凸蓹嗵卣鞯奶厥庾C券，在美國從1874年開始發(fā)行。1995-2007年繁榮發(fā)展，金融危機后信用風險情緒惡化，可轉債市場表現(xiàn)低迷。2020年和2021年一季度美國可轉債發(fā)行激增，迎來新一輪發(fā)展。

我們將美國市場上的可轉債基金的界定分為兩個層級：將“可轉換證券”明確作為“基金策略”的核心可轉債基金（36只）、基金資產(chǎn)中配置有可轉債的廣義可轉債基金（1112只）。廣義可轉債基金一共持有美國轉債市場流通總額的54%，美國可轉債基金是轉債的重要債務持有人。

美國可轉債基金的風險收益性價比較高。1112只廣義可轉債中權益型基金收益率最高，固收型基金收益率較低，1年期夏普比率和Sortino比率表現(xiàn)較好，分別為2.8、3.0，最大回撤也較小，為21.6%。核心可轉債基金在固收型可轉債基金中，風險和收益較其他固收型基金更高，5年期年化收益率、最大回撤分別為16.5%、31.1%。

美國轉債基金的投資框架主要分為兩大類。可轉債投資總體框架結合了自上而下的宏觀經(jīng)濟分析和嚴格的自下而上的基本面研究，可以分為做多策略和對沖策略兩大類。做多策略，即單一多頭，指的是購入目標可轉債，從持倉組合中獲取收益。對沖策略，即可轉換套利，指的是買入可轉債的同時賣出正股，在定價偏差中尋得套利機會。2008年金融危機后美國的可轉債投資正逐漸從對沖策略向做多策略轉換。

就具體策略而言，我們總結和歸納了10種美國可轉債基金常用的策略。除了純多頭Delta策略和可轉換套利兩大方法之外，在具體的擇券和信用分析方面，我們也分析了8種具體的轉債投資策略，主要集中于企業(yè)市值、風格選擇、評級質量、財務分析、持倉分配、條款利用這些方面，并且結合具體的基金產(chǎn)品來詳細闡述。

美國可轉債基金的經(jīng)驗對我國的轉債投資有非常重要的借鑒意義。我國可轉債市場起步較晚，可轉債基金平均成立年限較短，不過近年來進入快速發(fā)展階段。借鑒美國的經(jīng)驗，可轉債的投資在前期確立投研團隊，重視固收和權益研究人員的合作，明確基金投資方向。在投資策略方面，考慮到我國衍生品市場并不是十分完善，套利策略應用不廣泛，因此美國市場上和做多策略相關的投資策略目前更有借鑒意義，即自上而下調節(jié)股性與債性之間的平衡，同時自下而上進行嚴格的信用分析。未來隨著國內衍生品市場的完善，預計套利策略也會有更多的應用空間。

風險提示：政策風險，信用風險，利率風險，通脹風險。

（作者為西部證券宏觀首席分析師）

標簽： 可轉債基金 投資策略 自下而上 轉換套利 套利策略