事項(xiàng)：2022年3月新增社融4.65萬(wàn)億元，新增人民幣貸款3.13萬(wàn)億元，M2貨幣供應(yīng)量同比增長(zhǎng)9.7%。

3月社融實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁反彈，與我們上月“寬信用前景并不黯淡”的判斷相符。結(jié)合當(dāng)前國(guó)內(nèi)疫情形勢(shì)嚴(yán)峻、經(jīng)濟(jì)下行壓力加大的情勢(shì)來看，寬信用仍在加緊推進(jìn)。3月社融數(shù)據(jù)超預(yù)期強(qiáng)勁主要得益于：一是，人民幣信貸猛增3.23萬(wàn)億，表內(nèi)寬信用特征鮮明；二是，表外票據(jù)和信托貸款修復(fù)，帶動(dòng)表外融資比去年同期明顯多增。這反映在經(jīng)濟(jì)下行壓力加大情況下，金融監(jiān)管的實(shí)施力度或有階段性邊際松動(dòng)；三是，政府債券積極前置發(fā)行，帶動(dòng)直接融資比去年同期顯著多增。

3月新增人民幣貸款強(qiáng)于去年同期、甚至高于2020年3月貨幣政策大舉發(fā)力時(shí)期。企業(yè)主要以短貸和票據(jù)“加杠桿”，中長(zhǎng)期貸款從2月的大幅低于去年同期，恢復(fù)到同比略有增量。貸款需求疲弱問題尚未解決，企業(yè)短期貸款與票據(jù)融資同比多增，或可解讀為監(jiān)管指導(dǎo)下的銀行貸款投放“沖量”。但是，短期貸款和票據(jù)融資為企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)提供了必要的流動(dòng)性，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行的支撐作用毋庸置疑，也是中長(zhǎng)期貸款逐漸提升的先決條件。而居民貸款需求依舊偏弱，疫情頻發(fā)、居民購(gòu)房和短期消費(fèi)意愿不足是困擾居民“加杠桿”的三方面問題。

3月M2同比增速回升0.5個(gè)百分點(diǎn)至9.7%，M1同比持平于4.7%?？紤]到3月M1和M2的翹尾因素均明顯回落，可見強(qiáng)勁的社融總量下，貨幣供應(yīng)量增長(zhǎng)有所提速。不過，3月M1同比的翹尾因素為5.09%，意味著M1的新上漲因素仍然為負(fù)，實(shí)體經(jīng)濟(jì)的現(xiàn)金流狀況依然不佳，對(duì)宏觀政策的發(fā)力依然有訴求。從存款結(jié)構(gòu)來看，3月財(cái)政或開始加碼發(fā)力，居民消費(fèi)可能仍在主、客觀層面受限。

4月以來，本土新增無癥狀感染者數(shù)量進(jìn)一步加速增長(zhǎng)，國(guó)內(nèi)疫情防控再迎大考，從消費(fèi)出行、供應(yīng)鏈等層面對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形成新壓制，給全年完成5.5%左右增速目標(biāo)帶來新挑戰(zhàn)。在此情況下，貨幣政策積極推進(jìn)“寬信用”是必然選擇。但與此同時(shí)，俄烏沖突持續(xù)、美聯(lián)儲(chǔ)啟動(dòng)加息縮表影響下，國(guó)內(nèi)通脹壓力從糧價(jià)、油價(jià)、上游價(jià)格傳導(dǎo)等多角度明顯加大，中美利差逼近于倒掛。這又對(duì)貨幣政策的進(jìn)一步寬松形成明顯掣肘。我們認(rèn)為，近期貨幣政策發(fā)力的側(cè)重點(diǎn)或在于再貸款的擴(kuò)面與增量、銀行個(gè)人住房貸款利率的壓降、以及更加強(qiáng)調(diào)財(cái)政政策的落實(shí)和房地產(chǎn)的因城施策等，降準(zhǔn)、降息的可能性有所下降。至于政策對(duì)于新形勢(shì)下經(jīng)濟(jì)增速目標(biāo)的態(tài)度和相應(yīng)的調(diào)整，還需要等待月底中央政治局會(huì)議的定調(diào)。

（鐘正生系平安證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）

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