文/陳康亮

新近公布的政府工作報告顯示，2022年我國GDP(國內(nèi)生產(chǎn)總值)同比增長3.0%，經(jīng)濟總量突破121萬億元(人民幣，下同)；CPI(居民消費價格指數(shù))同比上漲2%，大幅低于美國8.0%、歐元區(qū)8.4%、英國9.1%等發(fā)達經(jīng)濟體的漲幅。

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考慮到去年多重超預(yù)期因素的沖擊，這份成績來之不易。經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展、物價穩(wěn)定的背后離不得穩(wěn)健貨幣政策的支持。在牛津大學教授、量化寬松(QE)學術(shù)概念的最早提出者理查德·維爾納(Richard Werner)看來，在提振經(jīng)濟、穩(wěn)定物價等方面，西方央行應(yīng)該向中國央行學習如何做好工作。

中國央行的“窗口指導”是有效的貨幣政策

對于貨幣政策和經(jīng)濟刺激之間的關(guān)系，理查德·維爾納近日在接受媒體采訪時表示，經(jīng)濟增長取決于實體經(jīng)濟的銀行信貸創(chuàng)造，這是央行可以掌控的。在生成銀行信貸創(chuàng)造方面，政府財政政策不如央行政策重要。對央行來說，他們的目標應(yīng)是創(chuàng)造可持續(xù)、高而穩(wěn)定的、非通脹的、無危機的經(jīng)濟增長。歐洲、北美以及日本央行大多背道而馳，經(jīng)濟增長不可持續(xù)、低效且不穩(wěn)定，伴有通脹和金融危機。

“現(xiàn)在，西方央行應(yīng)該向中國央行學習如何做好工作，因為中國央行認識到，經(jīng)濟由銀行信貸創(chuàng)造推動?！崩聿榈隆ぞS爾納說。

在理查德·維爾納看來，如果銀行信貸創(chuàng)造用于消費，消費物價就會上漲。如果銀行信貸創(chuàng)造主要用于資產(chǎn)購買，如購買公寓和房地產(chǎn)，就會資產(chǎn)通脹。兩者都不可持續(xù)。與此相對，央行應(yīng)確保銀行信貸創(chuàng)造被用于生產(chǎn)性商業(yè)投資，主要是為提高生產(chǎn)力或產(chǎn)生新商品、新服務(wù)，提供的價值要高于投入成本。這將帶來高速、穩(wěn)定、可持續(xù)的增長，而不會出現(xiàn)資產(chǎn)通脹或消費物價上漲，也不會出現(xiàn)危機。

那么，如何能有效引導信貸流向？理查德·維爾納認為，中國央行實施的“窗口指導”是實施貨幣政策的最有效方式。

所謂窗口指導，是指央行根據(jù)產(chǎn)業(yè)行情、物價趨勢和金融市場動向、貨幣政策的要求等情況，引導商業(yè)銀行貸款增減，以保證經(jīng)濟優(yōu)先發(fā)展部門的資金需求。它是央行為了避免市場機制失靈而創(chuàng)設(shè)的補充性工具。

然而，在理查德·維爾納的語境中，窗口指導顯然帶有更寬泛的意義，即央行對信貸流向的引導。

正如理查德·維爾納所言，窗口指導是監(jiān)測、協(xié)調(diào)銀行整體和部門信貸創(chuàng)造的工具，并確保這種通過發(fā)放信貸創(chuàng)造的貨幣只用于公共利益。

在引導信貸流向重點領(lǐng)域與薄弱環(huán)節(jié)方面，我國央行近年來推出了適度的結(jié)構(gòu)性貨幣政策。所謂結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具，是央行引導金融機構(gòu)信貸投向，發(fā)揮精準滴灌、杠桿撬動作用的工具，通過提供再貸款或資金激勵的方式，支持金融機構(gòu)加大對特定領(lǐng)域和行業(yè)的信貸投放，降低企業(yè)融資成本。

支持重點集中兩方面：一是支持小微企業(yè)、民營經(jīng)濟；二是綠色金融。其中，2022年，普惠小微貸款的余額接近24萬億元，授信戶數(shù)超過5600萬戶。

“這(窗口指導)不是專制，因為銀行可以在窗口指導的工業(yè)部門中自由選擇給誰貸款?！崩聿榈隆ぞS爾納說，與此同時，這種信貸指導政策也是合理的，因為銀行信貸創(chuàng)造影響到所有人，是一種公共產(chǎn)品。因此，應(yīng)該有一個協(xié)調(diào)人確保這種公共產(chǎn)品只在合理情況下使用。

理查德·維爾納表示，放寬對實體經(jīng)濟的信貸數(shù)量，主要面向中小企業(yè)商業(yè)投資的銀行信貸形式，是促進實體經(jīng)濟的正確途徑。如果銀行主要向小公司貸款，那么這將是更公平的增長。在一般情況下，大銀行不愿和小公司打交道。但是，小公司占社會所有就業(yè)的三分之二，它們對一個健康的經(jīng)濟很重要?；仡?0世紀80年代日本貨幣政策，當時日本央行利用窗口指導，迫使銀行增加主要用于資產(chǎn)購買的銀行信貸，造成史上最大的住房和房地產(chǎn)泡沫之一。

今年結(jié)構(gòu)性貨幣政策“誰進誰退”？

今年政府工作報告指出，穩(wěn)健的貨幣政策要精準有力。保持廣義貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟增速基本匹配，支持實體經(jīng)濟發(fā)展。

關(guān)于下一步的貨幣政策思路，央行行長易綱日前表示，一方面，貨幣信貸的總量要適度，節(jié)奏要平穩(wěn)，要鞏固實際貸款利率下降的成果。另一方面，還要適度發(fā)揮結(jié)構(gòu)性貨幣政策的作用，繼續(xù)對普惠小微、綠色金融、科技創(chuàng)新等領(lǐng)域保持有力的支持力度。

央行副行長劉國強表示，央行將持續(xù)對結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具進行評估，做好分類管理，做到有進有退，對一些需要長期支持的重點領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)，結(jié)構(gòu)性貨幣政策會給予較長期的、持續(xù)的支持；對一些階段性特征比較明顯的工具，要及時退出，當然退出的時候也要注重“緩退坡”，不要急轉(zhuǎn)彎。

植信投資首席經(jīng)濟學家兼研究院院長連平分析稱，央行已明確提出要做好結(jié)構(gòu)性工具的評估及分類管理工作，做到有進有退。預(yù)計未來交通運輸、物流倉儲業(yè)再貸款、設(shè)備更新改造專項再貸款等階段性特征明顯的工具可能會逐步退出。此外，碳減排支持工具、普惠小微貸款支持工具、科技創(chuàng)新再貸款等工具可能會向綠色行業(yè)、科技創(chuàng)新、普惠金融等領(lǐng)域給予長期且穩(wěn)定的金融支持。

值得注意的還有，日前央行發(fā)布《2022年第四季度中國貨幣政策執(zhí)行報告》，在“下一階段主要政策思路”中提出，“發(fā)揮結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的激勵引導作用”。

中信證券首席經(jīng)濟學家明明認為，《報告》在對結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的部署上還新增了“推動消費有力復蘇，增強經(jīng)濟增長潛能”的表述，預(yù)計后續(xù)央行將發(fā)揮結(jié)構(gòu)性工具對于消費需求的推動作用，或?qū)⒂性隽看傧M結(jié)構(gòu)性工具推出。

華創(chuàng)證券研究所首席宏觀分析師張瑜表示，展望未來，結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具仍是重中之重。首先，前期的各類貨幣政策工具有望進一步發(fā)力；其次，普惠小微貸款減息支持工具、收費公路貸款支持工具、民企債券融資支持工具和保交樓貸款支持計劃也將發(fā)揮更大作用；最后，政策性開發(fā)性金融工具在2023年或上升至萬億元級別，進一步支持了基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，撬動有效投資。

東方金誠首席宏觀分析師王青說，今年貨幣政策的基調(diào)是“精準有力”，除了隱含總量適度外，還包括2023年結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具將發(fā)揮關(guān)鍵作用。

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